Revue des marchés du 1er trimestre 2026

‍« Il est des années, voire des siècles, où rien ne se passe, et des jours (…) où toute une vie est condensée [1]. »

‍Le premier trimestre a indéniablement donné cette impression.

Une succession extraordinaire d’événements géopolitiques s’est déroulée à un rythme effréné. Tout a commencé avec une opération militaire américaine hautement inhabituelle qui a conduit à l’exfiltration du président vénézuélien Nicolás Maduro et de son épouse, Cilia Flores, afin qu’ils soient jugés à New York. Cet épisode a immédiatement été comparé à l’éviction de Manuel Noriega au Panama en 1989 pour des accusations de trafic de drogue. Quelques jours plus tard, l’administration Trump tournait son attention vers le Groenland, évoquant la possibilité d’une intervention potentielle — un épisode qui a davantage fragilisé la cohésion de l’Organisation du traité de l’Atlantique Nord (« OTAN »).

Nous avons exprimé depuis un certain temps des préoccupations quant aux conséquences potentielles à long terme d’un second mandat de Donald Trump[2],[3]. Un an après l’humiliation mise en scène du président ukrainien Volodymyr Zelensky lors d’une visite à la Maison-Blanche — un événement que nous estimons avoir symboliquement marqué la fin de la Pax Americana — la transformation du paysage géopolitique n’a fait que s’accélérer. Cette analyse a été reprise par le premier ministre du Canada, Mark Carney, dans son discours au Forum économique mondial, où il a évoqué une « rupture de l’ordre mondial »[4]. L’analyste politique Chantal Hébert l’a qualifié comme l’un des discours les plus marquants prononcés à l’étranger par un premier ministre canadien depuis des décennies. À la suite de Davos, Monsieur Carney a rapidement entrepris de recalibrer les relations diplomatiques avec la Chine et l’Inde après des années de relations tendues.

Sur le plan intérieur, les taux d’approbation du président Trump ont continué de reculer, en particulier sur les questions commerciales et d’inflation. La gestion atroce des manifestations pacifiques par le Service de l’immigration et des douanes (Immigration and Customs Enforcement / ICE), incluant des interventions ayant entraîné des décès civils, a encore érodé le soutien public et a finalement mené au renvoi de la secrétaire à la Sécurité intérieure, Kristi Noem. Ces événements ont également entraîné des perturbations opérationnelles au sein du département de la Sécurité intérieure (Department of Homeland Security / DHS), alors que des agents de la Transportation Security Administration(TSA), dont plusieurs travaillaient sans être rémunérés, ont commencé à s’absenter ou à démissionner, provoquant d’importants retards dans les aéroports. Il est à noter que ces perturbations sont survenues alors même que l’administration poursuivait la reconstruction controversée de l’aile Est de la Maison-Blanche en une salle de bal pharaonique…

Les développements en matière de politique monétaire ont ajouté une couche supplémentaire d’incertitude. À la fin janvier, le président Trump a nommé l’ancien gouverneur de la Réserve fédérale Kevin Warsh pour remplacer Jerome Powell, dont le mandat se termine en mai. Cette nomination a surpris les marchés, la réputation de Monsieur Warsh comme « faucon » de l’inflation semblant incompatible avec l’inclination de l’administration pour des taux d’intérêt plus bas. L’annonce a brièvement renforcé le dollar américain et exercé une pression sur les métaux précieux avant que les marchés ne réévaluent les implications. Nous revenons sur ce point dans la section LE CHOC WARSH ci-dessous.

Ce choc s’est toutefois avéré modeste comparativement à ce qui a suivi. Après avoir suspendu les négociations avec l’Iran sous médiation omanaise, les États-Unis ont rejoint Israël le 28 février pour lancer des frappes aériennes de grande ampleur. Ces attaques ont entraîné l’assassinat de plusieurs figures de haut rang du régime iranien, dont le guide suprême, l’ayatollah Ali Khamenei, ainsi qu’un de leurs négociateurs clés Ali Larijani le 17 mars. Si les premières frappes ont démontré une supériorité tactique écrasante, la réponse de l’Iran — notamment la perturbation du trafic dans le détroit d’Ormuz — a mis en lumière son levier stratégique. Nous revenons sur cette dynamique dans la section LE FACTEUR ORMUZ ci-dessous.

‍Dans ce contexte, les moments de répit ont été rares. Les Jeux olympiques d’hiver à Milan-Cortina ainsi qu’un documentaire/infopublicité très commenté sur la Première dame ont offert quelques distractions, bien que rapidement éclipsées par les événements plus larges.

Dans ce contexte turbulent, les marchés financiers ont affiché des résultats mitigés.

L’indice S&P 500 (rendement total net) a reculé de 4,33 % au cours du trimestre[5], tandis que l’indice MSCI All Country World a baissé de 2,57 %. À l’inverse, l’indice composé S&P/TSX (S&P/TSX Composite Index)a quant à lui progressé de 3,94 %, soutenu principalement par la vigueur des secteurs de l’énergie et des matériaux. Cette divergence reflète à la fois la hausse des prix des matières premières et une faiblesse marquée de plusieurs grandes entreprises américaines dans le domaine du logiciel, dont plusieurs ont été mises sous pression par les avancées rapides de l’intelligence artificielle (« IA »). Nous y revenons dans la section LA GRANDE RÉINITIALISATION DU LOGICIEL ci-dessous.

La profondeur du marché s’est nettement améliorée. De 2023 à 2025, moins du tiers des titres membres du S&P 500 surperformaient l’indice chaque année. Au premier trimestre, environ 70 % l’ont fait. Par conséquent, l’indice S&P 500 équipondéré a surperformé l’indice pondéré par la capitalisation selon la plus grande marge depuis le quatrième trimestre de 2020. Cet environnement a été favorable aux stratégies de gestion active.

Les marchés obligataires ont commencé l’année sur une note constructive, soutenus par l’anticipation que les gains d’efficacité liés à l’IA contribueraient à une désinflation. Toutefois, le sentiment s’est inversé lorsque les tensions avec l’Iran ont ravivé le risque d’un choc inflationniste lié au pétrole. Sur le trimestre, l’indice ICE BofA Canada Broad Market a progressé de 0,30 %, tandis que l’indice ICE BofA Global Government Bond et l’indice ICE BofA Global Corporate & High Yield ont reculé respectivement de 0,51 % et 0,59 %. Nous prévoyons que les marchés obligataires demeureront volatils à court terme alors que les marchés devront composer avec des vents contraires : expansion budgétaire, hausse des coûts de l’énergie et affaiblissement graduel du marché du travail.

Les matières premières ont été les grandes gagnantes. Les prix du pétrole brut ont augmenté régulièrement, passant d’environ 60 $ le baril au début du trimestre à plus de 100 $ à la fin, avec des pointes intrajournalières dépassant 115 $ — soit la plus forte hausse trimestrielle ajustée pour l’inflation depuis la révolution iranienne. Les distillats pétroliers, comme le diesel et le mazout, ont également fortement augmenté. Les prix du gaz naturel ont grimpé de manière significative, en particulier en Europe et en Asie, après la destruction d’une partie de la capacité d’exportation de gaz naturel liquéfié (« GNL ») du Qatar, qui a contraint le pays à déclarer un cas de force majeure sur plusieurs contrats. Les métaux précieux ont également progressé dans un contexte de volatilité record, incluant une chute sur une seule journée de l’argent d’une ampleur inédite depuis le début des années 1980. Globalement, l’indice des matières premières S&P GSCI Commodities a bondi de 40,02 % au cours du trimestre.

LA GRANDE RÉINITIALISATION DU LOGICIEL

La question de savoir si l’IA est surestimée a désormais trouvé sa réponse : elle ne l’est pas. Au contraire, son impact pourrait avoir été sous-estimé.

Tout au long du trimestre, des versions successives de systèmes d’IA avancés — en particulier Claude™ — ont entraîné ce qui semblait de plus en plus être des défis existentiels pour un large éventail d’industries. La comparaison avec DeepSeek™ est éclairante. Alors que DeepSeek™ a démontré que certaines tâches pouvaient être accomplies avec moins de puissance de calcul, suscitant des inquiétudes quant à la demande en semi-conducteurs, Claude™ a mis en évidence l’inverse : une capacité de calcul accrue produit de meilleurs résultats, renforçant l’argument en faveur de la poursuite des investissements en infrastructure.

Cette dynamique a entraîné une forte hausse des prévisions de dépenses en capital, bénéficiant aux entreprises de semi-conducteurs et de matériel, tout en exerçant une pression significative sur les sociétés de logiciels. La divergence qui en a résulté au sein du secteur technologique a été frappante.

Les effets se sont étendus bien au-delà de la technologie. Des secteurs allant du conseil et de la cybersécurité à l’assurance, à l’édition, au divertissement et même à l’immobilier en ont ressenti l’impact.

Plus fondamentalement, ce changement pourrait représenter un renversement d’un paradigme de marché de longue date. Pendant plus d’une décennie, les modèles économiques à faible intensité d’actifs et à fortes marges ont dominé. Cependant, si l’IA permet de répliquer le travail intellectuel à un coût marginal proche de zéro, les avantages concurrentiels bâtis au fil des décennies pourraient s’éroder rapidement. Cette dynamique contribue à expliquer la baisse de près de 25 % de l’indice MSCI World Software & Services au cours du trimestre.

‍Au moment de la rédaction, le secteur montre des signes de reprise. Comme c’est souvent le cas à la suite de ventes indiscriminées, certaines valorisations pourraient être devenues excessivement comprimées. Nous pensons que ce contexte souligne l’importance de la gestion active.

LE CHOC WARSH

Le 30 janvier, le président Trump a nommé Kevin Warsh à la tête de la Réserve fédérale, mettant fin à des mois de spéculation. La réaction des marchés a été immédiate et marquée.

Dans les semaines précédant l’annonce, les actifs associés à une thèse de dévaluation monétaire aux États-Unis avaient fortement progressé. Le dollar américain s’est affaibli, les actions ont progressé, les métaux précieux se sont appréciés et les taux d’intérêt à court terme ont reculé. La nomination de Monsieur Warsh a brusquement inversé ces tendances, les marchés réévaluant la probabilité d’une orientation plus restrictive de la politique monétaire.

Cependant, cette réaction s’est avérée temporaire. En quelques jours, les marchés se sont stabilisés, les participants concluant que la Réserve fédérale maintiendrait son indépendance. Néanmoins, l’incertitude concernant la trajectoire future des taux d’intérêt demeure exceptionnellement élevée. Les récentes projections de la Réserve fédérale révèlent une forte dispersion des opinions parmi les décideurs, avec des divergences marquées quant à l’évolution des taux jusqu’en 2028.

‍Ce niveau d’incertitude est atypique et peu susceptible de se résorber à court terme.

LE FACTEUR ORMUZ

‍Du début mars jusqu’à la fin du trimestre, les marchés mondiaux ont été largement guidés par une question centrale : quand le détroit d’Ormuz rouvrira-t-il ?

Cette voie maritime étroite, par laquelle transitent environ 25 % du pétrole mondial et une part importante du commerce de GNL, est devenue le principal point focal du risque économique mondial. Les mouvements de marché ont de plus en plus reflété l’évolution des anticipations quant à la durée de la perturbation.

‍Lorsque la réouverture semblait imminente, les actions des pays importateurs d’énergie tels que le Japon, la Corée du Sud et l’Inde ont progressé. Les taux d’intérêt ont reculé et les prix du pétrole ont baissé. À l’inverse, lorsque la perspective d’une fermeture prolongée semblait probable, les marchés des pays exportateurs d’énergie — notamment le Canada et l’Australie — ont surperformé, le dollar américain s’est renforcé et les prix du pétrole ont grimpé.

Au-delà des dynamiques de marché, cet épisode met en lumière une erreur géopolitique d’une ampleur considérable. Si les premières frappes militaires ont démontré une supériorité tactique, la réponse de l’Iran a révélé sa capacité à exercer une pression économique asymétrique. La fermeture du détroit a effectivement transformé un avantage militaire en vulnérabilité stratégique. Les conséquences plus larges ont été profondes. Les relations avec les alliés européens se sont détériorées, la Chine a renforcé sa position diplomatique et la Russie en a tiré des bénéfices économiques. Pendant ce temps, malgré des pertes importantes, la structure de pouvoir iranienne est restée intacte. De plus, aucun soulèvement n’a eu lieu dans les rues de Téhéran. Il n’y a pas eu de défection massive de hauts dirigeants du Corps des gardiens de la révolution islamique (« CGRI») et, malgré la destruction généralisée de cibles civiles et militaires à travers le pays, l’Iran dispose toujours de son stock d’uranium et produirait encore des drones à un rythme supérieur à leur utilisation. En résumé, sa capacité à perturber l’ordre mondial persiste. Il n’est peut-être pas inutile de rappeler à la Maison-Blanche que nous ne vivons pas dans une dystopie orwellienne où le fait de qualifier une situation de victoire suffit à en faire une réalité.

‍Bien que l’issue du conflit demeure incertaine, les marchés semblent regarder au-delà de la perturbation immédiate. Les contrats à terme sur le pétrole suggèrent des anticipations de normalisation progressive, soutenues en partie par des routes d’approvisionnement alternatives telles que l’oléoduc Est-Ouest de l’Arabie saoudite et l’augmentation des capacités aux Émirats arabes unis, permettant de détourner entre 25 % et 30 % des flux hors de la zone à risque du détroit. Ces mesures ont atténué, sans toutefois l’éliminer, l’impact de la fermeture du détroit.

‍ATTENTE DE SPACEX

Le titre de cette section fait référence à En attendant Godot, célèbre pièce de Samuel Beckett, caractérisée par une attente sans résolution. Dans ce cas, toutefois, le moment tant attendu pourrait bientôt arriver.

SpaceX a déposé de manière confidentielle une demande d’introduction en bourse le 1er avril 2026. Bien que les détails restent limités, l’entreprise viserait une valorisation comprise entre 1 750 et 2 000 milliards de dollars, ce qui en ferait la plus grande introduction en bourse de l’histoire.

Plusieurs facteurs structurels pourraient contribuer à une volatilité significative après la cotation. Parmi eux figurent d’éventuelles modifications des périodes minimales de conservation des titres (« lock-up »), qui pourraient offrir aux initiés une plus grande flexibilité pour vendre leurs actions. Si cela pouvait réduire le risque d’une vente massive concentrée à l’issue d’une période de lock-up classique, cela pourrait également introduire une pression de vente soutenue dès que le titre commence à se négocier en bourse. ‍

Parallèlement, les récentes modifications des règles du Nasdaq semblent conçues pour faciliter les introductions en bourse de grande ampleur. Celles-ci incluent un raccourcissement des délais d’inclusion dans les indices ainsi qu’un relâchement des contraintes au niveau du pourcentage minimal d’actions en circulation ainsi qu’une majoration de la pondération des entreprises ayant un pourcentage d’action en circulation limité. Cela pourrait accélérer la demande des véhicules d’investissement passifs, fournissant ainsi de la liquidité aux initiés. ‍

Ensemble, ces dynamiques créent un environnement d’offre et de demande complexe, susceptible d’amplifier la volatilité dans les premières phases de cotation.

Les marchés de prédiction attribuent actuellement une forte probabilité à une introduction en bourse au second semestre 2026. Contrairement à Godot, il semble que SpaceX finira bien par arriver.

‍‍L’équipe d’investissement de Patrimonica

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[1] Adriaan Schade van Westrum, “The Devil”, 1908 (traduction libre)

[2] Revue des marchés du 1er trimestre 2024

[3] Revue des marchés du 4e trimestre 2024

[4] Davos 2026: Special address by Mark Carney, Prime Minister of Canada

[5] Rendements exprimés en devise locale à moins d’avis contraire.

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