Revue des marchés du 1er trimestre 2021

COMMENTAIRE ECONOMIQUE

Après une baisse encourageante des nouveaux cas de COVID-19 dans les semaines qui ont suivi les vacances d'hiver, le nombre de nouveaux cas a recommencé à augmenter à partir de la mi-février alors que de nouveaux variants, qui s'avèrent plus contagieux que la souche d'origine, sont rapidement devenus dominants à l’échelle mondiale. Pourtant, encouragés par la promesse de stratégies de déploiement accéléré des vaccins et d'un soutien monétaire et fiscal soutenu, les marchés boursiers mondiaux ont enregistré de solides gains au cours du trimestre. En fait, l'indice mondial MSCI tous pays, l'indice S&P 500 et l'indice composé S&P TSX ont augmenté respectivement de 5,85 %, 6,18 % et 8,05 %[1].

Comme ce fut le cas depuis l'annonce des vaccins prometteurs Pfizer et BioNtech SE, la performance des actions de style valeur a facilement dépassé celle des actions de type croissance. Par exemple, l'indice MSCI World Value a enregistré un gain de 9,56 % tandis que l'indice MSCI World Growth a enregistré un gain de seulement 0,24 %. Il est intéressant de noter que les actions de valeur, qui avaient sous-performé les actions de croissance par plus de 30 % au cours des 9 premiers mois de 2020, ont surperformé ces dernières de près de 15 % du 30 septembre 2020 au 31 mars 2021. Il s'agit de la meilleure performance relative des actions de type valeur par rapport aux actions de type croissance pour une période de 6 mois depuis septembre 2000, 6 mois après l'implosion de la bulle dot.com. Pour ceux qui ont l'intention d'acheter des actions de croissance après la récente faiblesse, nous exhortons à la circonspection, car nous ne pensons pas que les risques de hausse d’impôts et de légifération antitrust contre les géants des technologies de l'information et des communications de la Silicon Valley soit pleinement compris.

Les marchés des titres à revenu fixe ont été aussi passablement dispersés. Les anticipations de croissance et d'inflation plus élevées sont devenues consensuelles après que le président du Conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale, Jerome Powell, a réaffirmé que l'institution ne relèverait pas les taux tant que les États-Unis n'approchaient pas du plein emploi et qu'elle était prête à tolérer une inflation supérieure à sa ligne directrice pour atteindre cet objectif. Cela a entraîné une pentification de 0,80 % de la courbe des taux d'intérêt aux États-Unis – mesurée par la différence entre le rendement à l'échéance des obligations d'État expirant dans 10 ans et le rendement à l'échéance des obligations d'État expirant dans 2 ans – au cours du trimestre. Cela a entraîné une dépréciation de 4,43 % de l'indice ICE Bank of America Merrill Lynch US Corporate & Government Bond pendant le trimestre. L'impact des taux plus élevés sur les taux d'intérêt à long terme a été particulièrement préjudiciable aux obligations expirant dans plus de 10 ans comme en témoigne le repli de 10,76 % essuyé par l'indice ICE Bank of America Merrill Lynch US 10+ year Broad Market Bond Index, la pire performance trimestrielle depuis le 3e trimestre 1980. En revanche, l'indice ICE Bank of America Merrill Lynch Global High Yield a affiché un rendement de 0,67 % au cours du trimestre grâce à l'amélioration des perspectives de croissance.

Les matières premières, représentées par l'indice S&P GSCI, ont gagné 30,00 % du 30 septembre 2020 au 31 mars 2021, incluant un gain de 13,55 % au premier trimestre. Pour mettre cette performance en perspective, les matières premières avaient perdu un tiers de leur valeur au cours des 9 premiers mois de 2020. Ce renversement était alimenté par une demande plus vigoureuse et la crainte de pénuries ciblées.

L’INFLATION EN HIBERNATION

Avec les premiers signes du printemps et l'augmentation de l'indice des prix à la production (IPP) de 4,2 % d'avril 2020 à mars 2021, son gain annuel le plus important depuis plus de 9 ans[2], on craint de plus en plus que l'inflation puisse sortir d’une période d’hibernation qui dure depuis 40 ans.

De manière générale, nous ne sommes pas particulièrement préoccupés par l'inflation. Les principales mesures ont augmenté au cours des 12 derniers mois, mais cela est fonction de la baisse des prix survenue il y a un an à la suite des fermetures imposées par les gouvernements qui ont provoqué un effondrement soudain de la demande globale pour de nombreux biens et services. En d'autres termes, la récente augmentation de l'inflation semble être transitoire et non structurelle. Essentiellement, cette opinion fait l’unanimité.

Si l'inflation n'est pas une menace imminente, cela signifie-t-il qu'il est temps de reconsidérer les obligations à long terme de qualité supérieure émises par les États et les sociétés? Pour être bref, nous ne le pensons pas. Selon nous, le rendement ajusté pour le risque potentiel dans ce segment du marché des titres à revenu fixe est simplement passé d'extrêmement négatif à un peu moins négatif, car même après la récente augmentation des rendements à échéance, les rendements nominaux ne couvrent toujours pas les anticipations d'inflation à long terme.

Cela signifie-t-il que la menace d'inflation a été définitivement éliminée? Nous ne le pensons pas non plus. À notre avis, l’inflation est plus susceptible d’être réveillée par l’épuisement de la réserve de main-d’œuvre bon marché disponible dans des pays comme la Chine, la Malaisie et le Vietnam, d’où la plupart des biens mondiaux sont désormais fabriqués et importés. En fait, si les travailleurs des pays du tiers monde parvenaient à acquérir un pouvoir de négociation suffisamment important pour renverser la tendance à l’automatisation, nous pensons que cela représenterait un risque inflationniste structurel plus grave que la plupart des autres facteurs, car ce serait un revers pour la politique de la délocalisation qui a commencé dans les années 1950. Cela étant dit, c'est le genre de développements qui se produisent sur le très long terme. Pour cette raison, nous pensons que l'inflation restera en hibernation un peu plus longtemps.

LA PARTIE QUI REFUSAIT DE PRENDRE FIN

Au cours du trimestre, les actions ordinaires de GameStop, un détaillant spécialisé américain de consoles de jeux vidéo et d'accessoires, se sont appréciées de plus de 1 000 % par rapport au cours de clôture du 31 décembre. Curieusement, la flambée phénoménale du cours de l’action de GameStop n’avait rien à voir avec les fondamentaux de la société. Au lieu de cela, elle a commencé dans un forum en ligne où des investisseurs non professionnels et semi-professionnels se réunissent pour discuter d'idées d'investissement. C’est là que des individus comme Keith Patrick Gill[3], sous le couvert de multiples comptes et de pseudonymes, ont orchestré une campagne très réussie sur les médias sociaux pour augmenter la valeur des actions de GameStop et « presser[4]» les vendeurs à découvert à liquider leurs positions.

Ce qui ressort de la majorité des messages des utilisateurs, c'est leur rejet catégorique du système financier d'une manière qui rappelle celui issu de la mouvance #Occupy qui a commencé il y a dix ans. La différence ici est que les manifestations pacifiques ont été remplacées par un effort concerté pour utiliser les outils et les mécanismes du système contre lui-même.

Tant que le monde demeure inondé de liquidités et que les coûts d'emprunt restent proches de leurs records minimums, des pics de volatilité peuvent se produire n'importe où et des mouvements de prix spectaculaires localisés comme ceux observés dans le cas de GameStop peuvent devenir plus répandus. Chez Patrimonica, lorsque nous menons une vérification diligente sur un fonds pouvant effectuer des investissements dans des situations aussi controversées, nous sommes particulièrement attentifs aux risques liés à un effet de levier excessif et à la concentration du portefeuille.

[1] Les rendements de l'indice font référence à la série de rendement total net en devise locale, sauf indication contraire.

[2] Source :  Bureau of Labor Statistics

[3] Le profil de Gill a été rehaussé après avoir été invité à témoigner devant le Comité des services financiers de la Chambre le 18 février 2021. Deux jours plus tôt, Gill avait été désigné comme l'un des défendeurs dans un recours collectif pour violations du US Securities Code.

[4] Une situation où ceux qui ont pris une position à découvert sur une action sont obligés d’acheter l’action sur le marché libre, ce qui facilite une ruée vers l’achat d’actions, entraînant ainsi une forte pression à la hausse sur le prix de l’action.